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Este es un breve resumen del informe quincenal de Degussa Marktreport.

El caso contra el oro y la plata. Revisitado
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El caso contra el oro y la plata. Revisitado

Conferencia pronunciada en la Goldmesse de Frankfurt a. M., el 12 de noviembre de 2021

martes 23 de noviembre de 2021, 09:20h
Bienvenidos todos, señoras y señores. En mi charla "El caso contra el oro y la plata. Revisitado" me gustaría abordar algunas cosas. En primer lugar, me gustaría retomar y refutar algunos argumentos destacados que se esgrimen repetidamente en contra de mantener el oro y la plata en una cartera de inversión.

En segundo lugar, me gustaría desmontar algunos de los argumentos excesivamente eufóricos que dicen que sólo el oro y la plata le harán feliz como inversor en el futuro.

Y en tercer lugar, me gustaría poner el debate de las criptomonedas contra el oro y la plata en perspectiva, argumentando que la competencia entre estos "candidatos" monetarios ni siquiera ha comenzado, y les digo que tendrá lugar en una batalla épica, cuya ferocidad la mayoría de ustedes ni siquiera puede imaginar. id:78124

Para empezar, puedo contarles que recibí un mensaje en Twitter (presumiblemente como respuesta a un tuit a favor del oro) que simplemente decía gOLD.

La palabra oro, escrita con "g" minúscula, seguida de "O L D" en mayúsculas. Supongo que quien publicó este tuit quería sugerir que el oro ya no está de moda, es anticuado, "viejo" (y por lo tanto, quizás obsoleto).

Todas las miradas están puestas en el bitcoin, no en el oro, según parece. En febrero de 2021, la prensa informó que Tesla había redactado en su 10-k que "puede invertir una parte de [...] efectivo en ciertos activos de reserva alternativos, incluyendo activos digitales, lingotes de oro, fondos cotizados en bolsa de oro y otros activos según se especifique en el futuro." El mundo se enteró de que Tesla tenía bitcoin. No se consideró una "noticia de última hora" que la empresa se estuviera preparando para tener también lingotes de oro o fondos cotizados en bolsa de oro. La prensa hace que el bitcoin parezca eclipsar al oro, ¿no es así?

Por favor, miren otro tuit que he recibido últimamente. Dice: "Bicho de oro: viejo bicho". Creo que el remitente intentaba transmitir un mensaje bastante similar. (El tipo incluso puso una especie de emoji de gusano en su tuit). ¿Por qué llamar a alguien "bicho"? Un bicho es un insecto, una criatura mucho menos prestigiosa que un "toro" o un "oso", ¿no es así? El que cree que los precios de las acciones van a subir se llama "toro", y el que teme que los precios de las acciones bajen se llama "oso". Compara "toro" y "oso" con "bicho". Sin duda, se trata de menospreciar a los que están a favor del oro. Deberíamos rechazar cualquier uso del lenguaje de este tipo.

Sin embargo, los tuits que acabo de mencionar son un importante y relevante alimento para la reflexión: para pensar cuidadosamente en el papel del oro (y, hasta cierto punto, de la plata) en los futuros asuntos monetarios y financieros de este mundo.

Tal vez no sea demasiado descabellado suponer que la mayoría de los presentes se pondría del lado de Alan Greenspan, que clasifica el oro como una moneda. En palabras del Sr. Greenspan: "El oro es una moneda. Sigue siendo, a todas luces, una moneda de primer orden. Ninguna moneda fiduciaria, incluido el dólar, puede igualarla".

Si estamos de acuerdo con este punto de vista, es decir, que el oro es dinero, entonces sabemos que el oro compite con las monedas fiduciarias oficiales como el dólar estadounidense, el euro, el renminbi chino, la libra esterlina, el franco suizo, etc.

Desde el punto de vista de la inversión, el oro no compite directamente con las acciones, los bonos y los inmuebles residenciales, por ejemplo. Más bien, la decisión de inversión sensata es: Decidir qué parte de su cartera quiere invertir (en acciones, bonos, inmuebles, etc.) y qué cantidad quiere mantener en medios líquidos, es decir, en efectivo. Y si opta por mantener el efectivo, tiene que decidir qué moneda quiere mantener: Dólar estadounidense, euro, franco suizo... o dinero de oro.

Pensar en el oro como dinero es una cosa. Otra cosa es entender que el oro no conlleva un riesgo de contrapartida o de impago, como sí lo hacen los depósitos bancarios. Un banco puede quebrar sin duda. Y si no hay seguro de depósitos y el banco no tiene suficientes activos de valor, su dinero en el banco podría perderse. Con el oro, sin embargo, el caso es muy diferente. Aunque el sistema bancario se derrumbe, el oro físico no se hundirá.

¿Qué pasa con la probabilidad de un escenario de impago tan desagradable? Sin duda, el sistema mundial de dinero fiduciario está en gran peligro, al igual que la prosperidad económica de los ciudadanos. La crisis financiera y económica mundial de 2008/2009 fue esencialmente una crisis crediticia relacionada con el régimen de dinero fiduciario: Los inversores temían que los prestatarios no pudieran seguir pagando el servicio de su deuda. Se inició una huida hacia el efectivo, las monedas oficiales y el oro.

Para evitar que la pirámide crediticia se derrumbara, los bancos centrales abrieron sus espitas monetarias y proporcionaron a los bancos en apuros cualquier cantidad de dinero del banco central que desearan, proporcionado a tipos de interés excepcionalmente bajos. Los inversores no tardaron en comprender que los bancos centrales estaban dispuestos a hacer cualquier cosa para evitar los impagos de préstamos a gran escala, para impedir que los prestatarios financieramente sobrecargados -bancos y gobiernos en particular- dejaran de pagar su deuda.

Cuando se produjo la crisis de aislamiento dictada políticamente a principios de 2020, los bancos centrales inmediatamente aseguraron los mercados de crédito, reduciendo los tipos de interés prácticamente a cero, compraron una gran variedad de títulos de deuda a precios favorables y proporcionaron líneas de crédito ilimitadas a todo tipo de prestatarios.

El resultado importante es que el riesgo de impago en los mercados financieros se ha mitigado. Los inversores pueden sentirse, y se sienten, seguros de que los mercados serán rescatados. Me gustaría mostrarles dos gráficos para ilustrar lo que acabo de decir. La primera diapositiva muestra los diferenciales de los swaps de incumplimiento crediticio para los bonos bancarios con vencimiento a cinco años en puntos básicos

(Para explicarlo: un diferencial de CDS de, por ejemplo, 50 puntos básicos significa que cuesta 50.000 dólares asegurarse contra un impago de 10 millones de dólares. Cuanto más alto es el diferencial de los CDS, más probable es que el mercado espere un impago).

Como pueden ver, los diferenciales de los CDS apenas se movieron a principios de 2020 en comparación con 2008/2009. Obviamente, los inversores confiaban en que los bancos centrales rescatarían el sistema de dinero fiduciario.

El segundo gráfico muestra el balance de la Fed y el índice de precios de las acciones del S&P 500. Si se observan las dos series temporales, se puede ver que ambas están correlacionadas positivamente: A medida que el balance de la Fed se amplía, los precios de las acciones suben. La razón es obvia: la expansión del balance de la Fed representa un aumento de la oferta de dólares estadounidenses, lo que alimenta un auge económico y hace subir los precios de los bienes, en particular los precios de las acciones en las últimas décadas.

Ahora permítanme decir unas palabras sobre la inflación. La mayoría de ustedes probablemente piensa en la inflación como un aumento sostenido de los precios de los bienes de consumo en general por encima del 2%. Sin embargo, esta interpretación tiene algunos problemas, pues adolece de una serie de deficiencias. Por ejemplo, los índices de precios al consumo no incluyen los precios de los activos -los precios de las acciones, los bonos, la vivienda, etc.-, cuyas variaciones sí afectan a los precios. -, cuyas variaciones afectan al poder adquisitivo de la unidad monetaria tanto como las variaciones de los precios de los bienes de consumo.

El desconocimiento de la inflación de los precios de los activos ha llevado probablemente a muchas personas a creer que "la inflación ha vuelto" al observar un fuerte aumento de la inflación de los precios de los bienes de consumo. La verdad es que la inflación no ha desaparecido; nunca ha "muerto". En las últimas décadas, los bancos centrales han provocado una inflación de los precios de los activos a gran escala, mientras que los precios de los bienes de consumo se han mantenido relativamente tranquilos. En otras palabras: La pérdida de poder adquisitivo del dólar estadounidense, el euro, el renminbi chino, el yen japonés, etc., ha sido mucho mayor de lo que la mayoría de la gente cree.

Por su propia naturaleza, el sistema de dinero fiduciario es inflacionario, y su naturaleza inflacionaria es la razón por la que los gobiernos de todo el mundo han adoptado el dinero fiduciario. Desde el punto de vista económico, la inflación es una cuestión bastante compleja. Es justo decir que la inflación (para usar la frase de Milton Friedman) es un fenómeno monetario siempre y en todas partes. Podemos decir: sin dinero, no hay inflación.

La inflación (o mejor: la inflación de los precios de los bienes) se describe mejor como un aumento de la cantidad de dinero en la economía. La expansión de la cantidad de dinero es la inflación; es la causa del aumento de los precios de los bienes (y los precios de los bienes son, a su vez, el síntoma de la causa "aumento de la cantidad de dinero"). Sin embargo, un aumento de la cantidad no sólo conduce a un aumento de los precios (en comparación con una situación en la que la cantidad de dinero hubiera permanecido inalterada).

También conduce a una redistribución de la renta y la riqueza entre las personas. Un aumento de la cantidad de dinero en la economía no es "neutro", como nos quieren hacer creer los economistas convencionales. Beneficiará necesariamente a los primeros receptores del nuevo dinero a expensas de los receptores tardíos o de los que no reciben nada de la nueva masa monetaria - una idea conocida como el "efecto Cantillon".

¿Cómo puede un inversor hacer frente a las consecuencias que la inflación -la continua expansión de la cantidad de dinero- tiene en su cartera? Pues bien, tiene que obtener un rendimiento de su cartera que al menos se corresponda con el movimiento general de subida de los precios de los bienes (que probablemente sea mucho más alto que la inflación del IPC); o bien tiene que generar un rendimiento que se corresponda con la tasa de crecimiento de la cantidad de dinero - lo que sea más alto.

Para el período comprendido entre 1975 y septiembre de 2021, el rendimiento mínimo requerido de su cartera habría sido, por término medio, del 7,4% anual, justo para compensar el aumento de los precios de los bienes y el incremento de la cantidad de dinero.

Veamos este gráfico. Muestra las variaciones anuales de (i) la masa monetaria estadounidense, (ii) los precios de los bienes de consumo, (iii) los precios de la vivienda, (iv) los precios de las acciones y (v) el precio del oro.

Como puede ver en la segunda columna de la izquierda, la tasa media de crecimiento anual de M2 fue del 6,8%, la de los precios de los bienes de consumo del 3,7%, la de los precios de la vivienda del 5,1%, la de los precios de las acciones del 12,9% y la del precio del oro del 8,5%. Dicho esto, el oro proporcionó una protección a largo plazo contra la inflación de los precios, y (quizás) también compensó al poseedor del oro por los efectos redistributivos resultantes del aumento de la cantidad de dinero. Pero el oro no batió las cotizaciones bursátiles, y esto no debería sorprender, ya que las acciones (que representan el capital productivo) pueden adquirir más valor con el tiempo, mientras que el oro es sólo un medio de intercambio.

Para el periodo de 2000 a 2020, llegamos básicamente a la misma conclusión. E incluso para el breve periodo de 2010 a 2020, el oro se comportó razonablemente bien en términos de superar la inflación de los precios de los bienes y seguir la expansión de la oferta monetaria. En otras palabras: El oro demostró ser el "mejor dinero" cuando se compara (en este ejemplo) con el dólar estadounidense. Pero sería imprudente no estar expuesto al capital productivo en forma, por ejemplo, de posesión de acciones de grandes empresas.

Antes de abordar los futuros desafíos al sistema monetario fiduciario y sus implicaciones para el oro, permítanme hablar de las criptomonedas. Sin duda, la subida del precio del bitcoin en los últimos años es un hecho bastante excepcional en la historia de los mercados financieros. Desde finales de 2019 hasta noviembre de 2021, el precio del bitcoin subió un 751%, el precio del oro un 20%.

La aparición de las criptomonedas es claramente una reacción del mercado al cada vez más problemático sistema de moneda fiduciaria. La pregunta del millón es, por supuesto: ¿Podría el bitcoin convertirse en dinero? El dinero es el medio de intercambio universalmente aceptado. Es la unidad de cuenta para las personas que realizan cálculos económicos. Si algo como el bitcoin o una onza de oro se utiliza de vez en cuando para pagar, por ejemplo, un café, unos libros o un coche, todavía no ha alcanzado el estatus de dinero. Algo tiene el estatus de dinero si y cuando tiene la mayor aceptación como medio de intercambio y se utiliza más ampliamente en el cálculo económico. El poder productivo del dinero se optimiza cuando todo el mundo utiliza el mismo dinero. Mientras no sea así, mientras se utilicen varios medios de cambio a la vez, el problema del dinero no estará resuelto.

Creo que todavía hay cuatro obstáculos que impiden que el bitcoin se convierta en dinero. Me apresuro a añadir que sólo un mercado libre de dinero podría demostrar si mis sugerencias son correctas o incorrectas: un mercado libre de dinero en el que la gente tenga la libertad de elegir el tipo de dinero que quiere utilizar para sus transacciones.

Mi primer argumento es el siguiente: Hay un amplio consenso en que la blockchain de bitcoin no tiene la escalabilidad necesaria para permitir el buen funcionamiento de los procesos de pago a gran escala. Por poner un ejemplo: La red mundial de bitcoin, funcionando a pleno rendimiento, puede ejecutar unas 360.000 transacciones al día. Sólo en Alemania se procesa una media de 75 millones de transacciones de pago por día laborable en el sistema de pagos con dinero fiduciario. Por supuesto, la gente inteligente ya está trabajando para encontrar una solución viable. Se han desarrollado sidechains y canales de pago; destaca especialmente la Lightning Network, que permite realizar transacciones entre partes ajenas a la blockchain. Pero tal y como están las cosas, siguen existiendo retos. Hay costes asociados a la apertura y el cierre de los canales, y también hay tasas de enrutamiento. Además, existe el riesgo de cierres fraudulentos de canales y congestiones causadas por ataques maliciosos. Es justo decir que la red Lightning es un gran paso adelante desde la perspectiva actual, pero probablemente no sea todavía la solución a todos los retos a los que se enfrenta Bitcoin.

El segundo argumento se refiere a la cuestión de la intermediación. El dinero en una economía moderna debe permitir la intermediación. Algunas transacciones pueden realizarse de igual a igual, pero ciertamente no todas o la mayoría. La gente exige servicios de intermediación, como servicios de salvaguarda y liquidación. Este es incluso el caso de los mercados de criptomonedas actuales, como se manifiesta, por ejemplo, en el hecho de que la gente guarde sus bitcoins en plataformas de comercio de criptomonedas en lugar de en sus carteras personales en casa. Dicho esto, un mercado financiero eficiente necesita intermediarios, al menos especialistas en crédito. El crédito conlleva un riesgo, y este riesgo no puede mitigarse sin la participación de personas que emitan juicios. Esto, a su vez, pone límites a un régimen anónimo y sin confianza. Sin embargo, una vez que existe la intermediación financiera -es decir, un tercero que se interpone entre las contrapartes de una transacción-, cabe esperar que el gobierno actúe: sometiendo las transacciones monetarias a su regulación y a su sistema impositivo, en detrimento de la competitividad de cualquier unidad criptográfica en comparación con el propio dinero fiduciario del gobierno.

Esto me lleva a mi tercer argumento: La insistencia del Estado en su monopolio de producción de dinero da efectivamente a las criptomonedas una ventaja competitiva sobre el oro y la plata. ¿Por qué es así? Bueno, las transacciones con bitcoins pueden realizarse bajo el radar del gobierno, en particular, pueden escapar al IVA y a los impuestos sobre las ganancias de capital. Esto es diferente con el oro y la plata. En la mayoría de los países del mundo, estos metales preciosos están sujetos al IVA y/o a los impuestos sobre las ganancias de capital. Esto reduce su posición competitiva como medio de intercambio en comparación no sólo con el dinero fiduciario sino también con las criptomonedas.

La cuestión de si la gente utilizaría una unidad criptográfica o metales preciosos digitalizados como su medio de pago preferido no está decidida, mientras el Estado impida que se abra un mercado libre de dinero. En un mercado monetario libre, la gente tiene la libertad de elegir el tipo de dinero que realmente quiere utilizar para sus transacciones. Creo que una vez que surja un mercado monetario libre, las cartas se barajarían sin duda en el debate sobre el futuro del dinero. En un mercado monetario libre, el bitcoin y otras criptomonedas se enfrentarían a la competencia de los sistemas de pago con metales preciosos digitalizados y, en mi opinión, el resultado de dicha competencia aún está abierto.

Mi cuarto y último argumento se refiere a la oferta de bitcoin y a la oferta de oro y plata. La oferta total de bitcoin está fijada en un máximo de 21 millones (menos las unidades que se han perdido irremediablemente). La oferta limitada garantiza que el poder adquisitivo del bitcoin no puede degradarse aumentando su cantidad, lo que sugiere que ese dinero es "buen dinero". La pregunta, sin embargo, es: ¿Es realmente "óptima" una oferta monetaria fija?

Piense en lo que ocurre en un régimen monetario de mercancías en el que el oro (o la plata) sirve de dinero y, de repente, la demanda de oro aumenta considerablemente. Para obtener oro, la gente intercambia bienes y servicios por oro. Como resultado, los precios de los bienes (calculados en onzas de oro) disminuyen. Al mismo tiempo, la deflación resultante de los precios de los bienes hace que sea más rentable para las empresas mineras aumentar la producción, ya que el oro puede producirse a costes más baratos. El aumento resultante del oro favorece la subida de los precios de los bienes (calculados en onzas de oro).

Como se puede ver: La libre oferta y demanda de oro (dinero mercancía) tienden a suavizar la volatilidad de los precios de los bienes.

En un régimen de bitcoin (donde hay una oferta fija de unidades de cripto disponibles), la volatilidad de los precios de los bienes sería mucho más pronunciada. Si hubiera una fuerte demanda de bitcoin, se produciría una deflación de los precios de los bienes, y no habría un aumento de la oferta de bitcoin para contrarrestar el descenso de los precios de los bienes. O consideremos el caso en el que la demanda de bitcoin disminuye. La gente intercambia bitcoins por bienes y servicios, por lo que los precios de estos bienes y servicios (expresados en unidades de bitcoin) suben, y no hay ningún efecto contrario que atenúe esta evolución.

En cambio, en un sistema monetario basado en el oro, un descenso de la demanda del metal amarillo provocaría un descenso de la minería, ya que la extracción de oro sería menos rentable. Además, la demanda de oro para fines no monetarios aumentaría, lo que provocaría un descenso del oro monetario - y esto también contrarrestaría el descenso de los precios de los bienes (calculados en onzas de oro).

Resumiendo: creo que sigue siendo una cuestión abierta qué tipo de dinero preferiría realmente la gente: el oro, la plata o las criptomonedas. Por supuesto, la decisión no se basa únicamente en la cuestión de la cantidad de bitcoin y metales preciosos. Cada "candidato a dinero" tiene sus propias características, aunque también comparten algunas. Mientras no haya igualdad de condiciones para el dinero, es decir, un mercado libre de dinero, yo sería cauto a la hora de llamar al ganador sólo en base a los últimos acontecimientos; no tomaría necesariamente la evolución de los precios como un indicador fiable para responder a la pregunta.

Aunque bastantes inversores están convencidos de que el bitcoin es el "oro digital", no todos comparten esta opinión. Por ejemplo, Ray Dalio. En agosto de 2021, dijo en una entrevista: "Si me pusieran una pistola en la cabeza y me dijeran: 'Sólo puedo tener una', elegiría el oro".

En cualquier caso, creo que hay buenas razones para suponer que el precio del oro todavía tiene bastante potencial alcista. Especialmente para los inversores de la zona del euro, la posesión de oro físico resultará ser una mejora de la rentabilidad y una reducción del riesgo, ya que es probable que algo terrible le ocurra al euro fiduciario.

Señoras y señores, la arquitectura mundial del dinero fiduciario está causando problemas económicos y sociopolíticos cada vez mayores. Sólo puede mantenerse si los bancos centrales empujan los tipos de interés a niveles cada vez más bajos y emiten cantidades cada vez mayores de dinero de nueva creación. Además, los gobiernos y sus bancos centrales destruyen cada vez más lo poco que queda del sistema de libre mercado, aumentando el gasto público como parte del gasto total, mediante la regulación, los mandatos y los impuestos, y mediante la manipulación a la baja de los tipos de interés y, por tanto, del coste del capital.

Los continuos intentos de mantener el sistema de dinero fiduciario, para evitar que se derrumbe, deformarán o transformarán las economías del mundo occidental en algo parecido a una economía dirigida, en la que una autoridad central determinará efectivamente la producción y el consumo -algo ya previsto por los decididos defensores del "Gran Reajuste".

La vía de escape es un mercado libre de dinero, que acabe con el monopolio gubernamental del dinero. Para ello, deberíamos aplaudir todos los esfuerzos para proporcionar a la gente un dinero mejor, un dinero sólido, un dinero que esté fuera del control del Estado (tal y como lo conocemos hoy).

Tal vez se pregunte: ¿No es un escenario poco realista un mercado libre de dinero? Bueno, mi respuesta es: Si realmente fuera tan desesperante, no habría esta propaganda masiva de 24/7 contra el libre mercado que se vierte sobre la gente en todo el mundo.

El camino hacia un mercado libre de dinero será, no me cabe duda, una batalla épica, cuya ferocidad la mayoría de ustedes no puede ni siquiera imaginar: Los gobiernos y sus aduladores y secuaces se verán privados de su poder; el pueblo y la economía serán libres; el colectivismo y el socialismo llegarán a su fin.

Un mercado libre de dinero es el ingrediente necesario para un mundo más pacífico y productivo, para escapar de la tiranía. No debemos oponer las criptomonedas al oro, la plata o el cobre, sino hacer un fuerte llamamiento a la apertura de un mercado libre de dinero. Desde mi punto de vista, esta es realmente la contribución más productiva que mi charla "The Case Against Gold and Silver. Revisited" puede aportar.

Si está interesado en leer más sobre los temas que he abordado hoy, quizás quiera echar un vistazo a mis dos últimos libros "Der Antikapitalist. Ein Weltverbesser, der keiner ist" y "Mit Geld zur Weltherrschaft".

Por favor, síganme para que podamos seguir en contacto, ¡muchas gracias por su atención!

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