Las acciones no parecen vulnerables a una corrección, a pesar de Ómicron

Además, ante una demanda reprimida servicios el ahorro de los hogares puede amortiguar el golpe: el Fondo Monetario Internacional pronostica que la tasa de ahorro bruto mundial alcance máximo histórico del 28 % en 2022. En este entrono infra ponderamos bonos y estamos neutrales en renta variable, pero buscamos oportunidades de aumentar la ponderación en acciones en 2022.

La economía mundial puede crecer 4,8 % en 2022

De hecho, la economía mundial va camino de crecer 4,8 % en 2022.

El PIB de EEUU experimenta fuerte recuperación en fabricación y servicios y el sentimiento optimista de los consumidores y exceso de ahorro de unos 2,2 billones de dólares debe facilitar un sólido crecimiento del empleo los próximos meses. Las presiones sobre precios, sin embargo, son más fuertes y persistentes de lo esperado, con la inflación subyacente por encima de tendencia. Incluso eliminando productos sensibles al Covid y efectos de base, está en 3,6 %, muy por encima del objetivo de la Reserva Federal. De hecho, esperamos que la inflación subyacente alcance máximo de 5,8 % a principios de 2022, lo que deber llevar a la Reserva Federal, tras poner fin a las compras de activos este marzo, a aumentar tipos de interés en junio.

Por su parte la economía de la Euro Zona sigue resistente, aunque con perspectivas menos claras por las renovadas restricciones de movilidad e interrupciones de la cadena de suministros. De todas formas estimamos que puede crecer 4,4 % en 2022, por encima de lo esperado por el consenso. Además, estamos más optimistas respecto a Japón; que se recuperan de una fuerte pero breve ola Covid. Su despliegue de vacunas progresa y los indicadores de confianza de los consumidores y empresas, así como mercado de la vivienda, son alentadores. Un yen más débil y nuevo estímulo fiscal deben apoyar su crecimiento los próximos meses.

Es probable que los tipos de interés reales sigan acomodaticios

En cuanto a liquidez, las condiciones se están volviendo negativas en EEUU a medida que la Reserva Federal trata de frenar el aumento de la inflación con una política monetaria más restrictiva. De todas formas, es probable que los tipos de interés reales sigan sustancialmente acomodaticios algún tiempo. El panorama es muy diferente en China, donde la política monetaria se está volviendo cautelosamente expansiva después de que el Banco Popular haya reducido el coeficiente de reservas bancarias obligatorias en 0,5% en diciembre, lo que debe liberar alrededor de 1,2 billones de renminbi a largo plazo, equivalente a 1 % de su PIB. Está creando liquidez a tasa trimestral equivalente a 232.000 millones de dólares, el mayor rápido ritmo entre los principales bancos centrales.

Valoraciones más favorables que hace un año

En cuanto a valoraciones, son más favorables que hace un año en acciones y bonos. Los múltiplos precio-beneficios en acciones mundiales han bajado 10 % y la rentabilidad a vencimiento de los bonos en economías desarrolladas aumentado 0,5 %. Aun así, es difícil encontrar buen valor. El aumento de los beneficios ha alcanzado máximo y en el índice MSCI All Country World se descuenta que solo aumenten 5 % en un año en comparación con 55 % la primavera pasada. Esperamos que la relación precio-beneficios de las acciones se contraiga 5 a 10 % este 2022 en respuesta al aumento de la rentabilidad real de los bonos. Ahora bien, nuestras expectativas de crecimiento de los beneficios este año se sitúan en 16 %, más del doble del consenso. Por su parte los indicadores técnicos se han vuelto negativos en renta variable por factores estacionales, pero el sentimiento es mucho menos alcista que hace meses, lo que sugiere potencial alza para activos de mayor riesgo.

De todas formas las acciones chinas muestran valoraciones atractivas tras las pérdidas en 2021. Sus perspectivas de crecimiento puede mejorar, pues lo peor de la crisis de su sector de la construcción puede haber quedado atrás, aunque los signos de recuperación son tentativos y justifican esperar y ver un mes o dos. Por ahora nos mantenemos neutrales respecto a acciones de China, aunque sobre ponderamos Asia ex Japón.

Mercados y sectores de valor cíclico

Seguimos prefiriendo mercados y sectores de valor cíclico, como Euro Zona, Reino Unido, finanzas y bienes inmuebles. Además, las empresas de pequeñas capitalización de EEUU son muy atractivas, dadas las valoraciones históricamente bajas frente a grandes capitalizaciones, valor cíclico y exposición a una de las economías más dinámicas.

Pero infra ponderamos mercados emergentes fuera de Asia ante el deterioro del impulso económico, aceleración del ritmo de subidas de tipos de interés y riesgos políticos, como tensiones entre Rusia y Ucrania.

Además, infra ponderamos sectores defensivos, como consumo básico y servicios públicos. El caso es que los sectores de recuperación post-Covid (aerolíneas, inmobiliario de oficinas, aeroespacial y defensa, infraestructura de transporte, hoteles y ocio) parecen coincidir en características con las acciones de valor, mientras que los de buen comportamiento durante el confinamiento (tecnológicas Facebook, Apple, Amazon, Netflix y Alphabet(Google), ocio, productos para el hogar, venta al por menor de alimentos y productos básicos) con las de crecimiento.

Bonos del gobierno chino

Por su parte los bonos del gobierno siguen muy vulnerables en un momento en que la política monetaria se endurece en el mundo desarrollado y es poco probable que proporcionen rentabilidad. Las oportunidades son escasas. La rentabilidad a vencimiento de la deuda de EEUU puede alcanzar 2 % para fin de año y los bonos vinculados a la inflación, de mejor comportamiento en 2021, ahora ofrecen menos protección. También infra ponderamos deuda grado de inversión y de alta rentabilidad de EEUU, dados los muy ajustados diferenciales de rentabilidad a vencimiento respecto a deuda del Estado y liquidaciones en esta clases de activos las últimas semanas. Las perspectivas para los bonos en Europa parecen aún más desafiantes, por valoraciones difíciles de justificar cuando la región experimenta crecimiento superior a su media y sus bancos centrales reducen estímulo monetario.

Uno de los puntos brillantes son los bonos del gobierno chino, con rentabilidad a vencimiento en torno a 3 %. Su banco central está flexibilizando la política monetaria, la inflación sigue bajo control y no esperamos supere el objetivo del 3 % gracias a una más moderada demanda de productos y servicios y fortaleza de su moneda. Es probable que el dólar se aprecie algo más, pero la brecha de crecimiento económico entre EEUU y el resto del mundo comenzará a reducirse, socavando su tipo de cambio.